درس محفظة stc pay في 15 بالمئة: التوزيع يشتري التحميل، ولا يشتري العادة

في نوفمبر 2020 وافقت ويسترن يونيون على دفع 200 مليون دولار مقابل 15 بالمئة من stc pay، المحفظة الرقمية المملوكة لأكبر شركة اتصالات في السعودية. اقسم الأول على الثاني تجد الشركة بنحو 1.33 مليار دولار، وهو رقم يتجاوز حاجز المليار، فصار للمملكة أول يونيكورن. قالها رئيس مجلس إدارة stc نفسه وقتها، وكررتها كل رواية بعدها.

الحساب صحيح. الشيك حقيقي، والنسبة حقيقية، والإعلان حقيقي. لا شيء من هذا محل نزاع هنا.

ما يستحق الفحص هو الجملة التي تسافر مع الرقم، لأن هذه السلسلة قائمة على فحص هذه الجمل تحديدًا. الجملة تقول إن توزيع شركة الاتصالات نفسها، أي مشتركيها ومعارضها وعلاقة الفوترة معهم، رفع محفظة من الصفر إلى مليار دولار في أقل من ثلاث سنوات، وإن امتلاك التوزيع هو بالتالي أرخص قناة نمو تملكها شركة.

وهناك طريقة نظيفة لاختبار ذلك، ونظيفة على نحو غير معتاد لأن التجربة أُجريت أصلًا. الرجل الذي بنى stc pay، رئيسها التنفيذي أحمد العنزي، خرج. وفي 2023 أسس محفظة اسمها برق، بلا شركة اتصالات خلفه، وبلا قائمة مشتركين، وبلا معارض، وبلا علاقة فوترة. أخذت برق ترخيصًا من البنك المركزي السعودي في يناير 2024، وفتحت للجمهور في الصيف، وبلغت مليون مستخدم خلال نحو ثلاثة أسابيع.

أما stc pay، ومعها وصول إلى نحو 27 مليون مشترك جوال، فاحتاجت أربعة وعشرين شهرًا لتبلغ ثمانية ملايين حساب. وبرق، بلا وصول إلى أحد، تجاوزت عشرة ملايين مستخدم في سبعة عشر شهرًا. الرقمان معلنان من الشركتين نفسيهما. التوزيع كان حقيقيًا، ولم يكن هو الشيء المهم.

هذه ثاني حلقة خليجية على التوالي يأتي فيها النصف الصادق من القصة قبل الحجة، وهو هنا كبير بما يكفي ليكون دفنه تضليلًا.

stc pay كانت مبكرة. تأسست الشركة في 2017 باسم الشركة السعودية للمدفوعات الرقمية برأس مال 100 مليون ريال، وأُطلقت المحفظة في 2018 تحت ترخيص مؤسسة نقد إلكتروني، في وقت كان فيه مشهد المدفوعات في المملكة نقدًا وبطاقات مدى في معظمه. واستهدفت أولًا المقيمين والتحويلات الخارجية، وهي أوضح حاجة غير ملبّاة في التمويل الاستهلاكي السعودي وأسوأ ما خدمته البنوك. كانت قراءة صحيحة للسوق، وسبقت اقتناع السوق بها بسنوات.

ونجحت تجاريًا أيضًا. تجاوزت إيرادات stc pay المليار ريال في 2022 عند 1.04 مليار مقابل 834 مليونًا في العام السابق، بارتفاع 25 بالمئة. ونمت أصولها 19 بالمئة إلى 3.80 مليار ريال، وارتفعت ودائع العملاء من 1.19 مليار إلى 1.78 مليار. هذه أرقام حقيقية لعمل حقيقي، ومعظم المحافظ في معظم الأسواق لا تقترب منها.

وعلاقة ويسترن يونيون كانت أصلًا في المنتج لا شعارًا على الشريحة. أعطت المحفظة تحويلات صادرة إلى أكثر من 200 دولة بأكثر من 130 عملة عبر شبكة تسوية قائمة. شركة ناشئة لا تبني هذا، ولا ترخصه بثمن معقول، ولا تشتريه غالبًا، فالشراكة اشترت شيئًا ما كان للشركة أن تصنعه وحدها. هذا أقوى ما في الأطروحة الأصلية، وهو صامد.

وأكملت الطريق. تحولت stc pay إلى بنك stc، وأخذت أول ترخيص بنك رقمي في المملكة، وفي 28 يناير 2025 حصلت على عدم ممانعة البنك المركزي السعودي لبدء الأعمال المصرفية بعد تجربة استمرت تسعة أشهر، لتكون أول بنك رقمي ينطلق في السعودية. وسجلت إيرادات قياسية بلغت 319.7 مليون ريال في الربع الأول من 2025 و376.7 مليونًا في الثاني، وتسمّي نتائج مجموعة stc السنوية لعام 2025 البنك ضمن الشركات التابعة التي دفعت نمو المجموعة. مهما قالت هذه المادة، فهي لا تقول إن العمل فشل.

الاستراتيجية كانت مفهومة، وكانت الصحيحة على الورق. شركة الاتصالات تعرف من أنت، وتحققت من هويتك، وتملك علاقة الفوترة معك، وتراك كل شهر، وتملك معارض على كل شارع رئيسي في البلد. والمحفظة تحتاج هذه الخمسة بالضبط، وتضطر عادة إلى شرائها كلها.

وكانت stc تملكها بحجم يصعب تهوينه. بلغت قاعدة مشتركي الجوال لديها في السعودية 27.6 مليونًا في الأشهر التسعة الأولى من 2024، أي أكثر من 45 بالمئة من السوق، على أكبر شبكة في المملكة، ومعها 5.7 مليون خط ثابت. في بلد عدد سكانه نحو 35 مليونًا، هذا معظم البالغين وهم أصلًا داخل علاقة موثقة ومفوترة مع الشركة الأم.

فأُطلقت المحفظة داخل ذلك. حملت العلامة، وجلست بجوار باقة الجوال، وأمكن شحنها من حساب يملكه العميل أصلًا، وأمكن بيعها عبر شبكة معارض قائمة لسبب آخر ولا تكلّف المحفظة شيئًا على الهامش. هذه النسخة المدرسية من التوزيع المملوك، ولهذا كُتبت دراسة الحالة.

والتمويل تبع المنطق نفسه. ضخت stc مئة مليون ريال عند التأسيس في 2017، وأضافت 400 مليون في 2019، فوصلت المحفظة إلى محادثة ويسترن يونيون وقد تسلّمت نحو نصف مليار ريال من شركة أم تريدها أن توجد. لم تحتج يومًا إلى جمع تمويل من طرف يستطيع الرفض.

هذا هو المشهد، ويستحق أن يقال بوضوح إنه مشهد جيد. والسؤال في هذه الحلقة ليس إن كانت الخطة معقولة. السؤال ماذا قاس رقم 1.33 مليار دولار فعلًا، وهل وُجدت الميزة التي كان يفترض أن يثبتها بالشكل الذي وصفه الجميع.

أربعة أرقام تحمل هذه القصة. طبّق اختبار الاسم على كل واحد منها، وهو بحث واحد لكل رقم.

أولًا، السعر. لم تكن الـ200 مليون دولار دفعة واحدة، ولم تكن غير مشروطة. الصفقة كما أُعلنت تدفع فيها ويسترن يونيون 133.3 مليون دولار، أي 500 مليون ريال، مقابل 10 بالمئة عند الإغلاق، و66.67 مليون دولار إضافية، أي 250 مليون ريال، تُستحق فقط إذا حصلت stc pay على ترخيص بنك رقمي. فثلث الشيك الشهير كان رهانًا على جهة تنظيمية لا ثمنًا لعمل قائم، وحُسمت مسألة الترخيص بعدها بسبعة أشهر، في 22 يونيو 2021، بقرار من مجلس الوزراء.

ثانيًا، تحرك التاريخ والاسم معًا. أُعلن الاتفاق في نوفمبر 2020، وأعلنت ويسترن يونيون إتمامه في 12 أكتوبر 2021، أي بعد أحد عشر شهرًا، في بيان يسمّي الكيان بنك stc لا stc pay. الشيء الذي تُوّج أول يونيكورن سعودي كان محفظة. وحين وصل المال فعلًا كان بنكًا بترخيص مختلف، وميزانية مختلفة، وعلاقة تنظيمية مختلفة، وهذه ليست تفصيلة حين يكون التقييم هو العنوان.

ثالثًا، التقييم يجلس فوق ميزانية كان ملّاكه أنفسهم قد ملأوها للتو. وافق مجلس الوزراء على ترخيص البنك الرقمي برأس مال مدفوع قدره 2.5 مليار ريال، مموّل بضخ stc مبلغ 802 مليون ريال للاحتفاظ بـ85 بالمئة، إلى جانب 750 مليون ريال من ويسترن يونيون مقابل 15 بالمئة. فعند اللحظة التي حُدد فيها تقييم الخمسة مليارات ريال، كان كامل رأس المال المدفوع للشركة 2.5 مليار ريال، أي نحو نصف ثمن أسهمها، ودخل 1.55 مليار ريال من ذلك رأس المال ضمن العملية نفسها التي حددت السعر.

رابعًا، عدد المستخدمين يغيّر اسمه في كل مرة يُنشر فيها. إعلان ويسترن يونيون في نوفمبر 2020 قال أكثر من أربعة ملايين مستخدم نشط، وكلمة نشط هنا هي الكلمة الصادقة. وأعلنت تيمينوس أكثر من ثمانية ملايين حساب في 19 مايو 2022، بلغتها في أربعة وعشرين شهرًا. وتقول نتائج مجموعة stc السنوية لعام 2025 إن بنك stc توسّع إلى أكثر من ثمانية ملايين عميل. ثلاث جهات نشر، وثلاثة أسماء، والرقمان الأخيران هما الرقم نفسه بفارق ثلاث سنوات ونصف. وتدور أرقام 12 مليونًا و14 مليونًا بلا صفة ولا تاريخ.

كل تقييم وعدد مستخدمين ورقم إيراد في هذا الجدول تعلنه جهة لها مصلحة فيه، وهو التحفظ الذي تضعه خطة الموسم على كل حلقة خليجية، وهو مكرر هنا لا مدفون. فالتقييم حساب على حصة أقلية لا سعرًا دفعه أحد للشركة كاملة. وأعداد المستخدمين تأتي من أربع جهات نشر بثلاثة أسماء مختلفة، مستخدم نشط وحساب وعميل، والرقمان الدائران بلا أي اسم مذكوران بوصفهما كذلك. ولم تنشر stc pay رقم أرباح قط، وتُنشر إيرادات بنك stc الربعية بلا سطر صافي دخل مقابل، فلا ينبغي قراءة شيء هنا بوصفه ادعاء ربحية. وأرقام برق وurpay وD360 كل منها إعلان الشركة نفسها ولم يُدقق أي منها من جهة مستقلة. وتحويلات الريال والدولار تقريبية عند نحو 3.75 ريالات للدولار، ورقما 200 مليون دولار و750 مليون ريال هما المال نفسه معبّرًا عنه مرتين. وعدد من المنابر الحاملة لهذه الأرقام محجوب عبر وكيل الخروج المستخدم في بحث هذه المادة، ومنها argaam.com، فتم التحقق من تلك الأرقام عبر نتائج بحث متسقة تقتبسها وعبر جهة ثانية تنشر الرقم نفسه، لا بفتح الوثائق مباشرة.

ضع تدفقات المال بجوار بعضها، وأول نتيجة تسقط وحدها. السجل العام يصف هذه الصفقة بطريقتين، ومعناهما مختلف. الوصف الأول أن stc باعت 15 بالمئة من stc pay لويسترن يونيون بـ200 مليون دولار، وهذا بيع ثانوي يضع النقد في جيب stc. والوصف الثاني أن ويسترن يونيون اكتتبت بـ750 مليون ريال رأس مال جديد إلى جانب 802 مليون من stc، لترفع رأس المال المدفوع إلى 2.5 مليار، وهذه زيادة رأس مال أولية تضع النقد داخل الشركة. كلاهما منشور. ولا رواية منهما تذكر الأخرى.

هذه الأداة التي قدّمتها الحلقة السادسة عشرة، مطبّقة على أشهر رقم في التقنية المالية بالمملكة: اسأل عن أي تقييم إن كان أوليًا أم ثانويًا، لأن الثانوي لا يضع مالًا في العمل، والأولي ليس بيعًا من أحد. والجواب الصادق هنا أن للصفقة الشكلين في السجل، وهذه نتيجة أقوى من أي منهما، لأنها تعني أن الرقم الذي يقتبسه الجميع لم يُربط علنًا بنوع عملية أصلًا.

والنتيجة الثانية حساب يستطيع أي أحد التحقق منه. تقييم بخمسة مليارات ريال لشركة تحمل 2.5 مليار ريال رأس مال مدفوع هو مضاعف قدره مرتان على النقد في ميزانيتها، ومعظم ذلك النقد وصل في الحركة نفسها التي حددت السعر. فنحو نصف تقييم أول يونيكورن سعودي كان مالًا وضعه مساهماه للتو. هذا لا يجعل السعر خاطئًا. يجعله شيئًا آخر غير سوق يسعّر عملًا، وكلمة يونيكورن، التي تصف عادة شركة ناشئة خاصة يسعّرها مستثمرون من الخارج، تحمل هنا وزنًا لم تُصنع له.

والنتيجة الثالثة أن الكيان لم يكن شركة ناشئة بالمعنى الذي توحي به التسمية. كانت stc pay شركة مملوكة بالكامل لمشغّل مدرج في تداول بقيمة سوقية تقارب 57.7 مليار دولار، رسملها مالكها بمئة مليون ريال في 2017 وأضاف 400 مليون في 2019. لم يكن لها جدول ملكية، ولا جولة خارجية، ولا خطر تخفيف حصص، ولا احتمال أن ينفد منها المال. تسميتها يونيكورن تقارنها بشركات اضطرت للنجاة من سوق يقول لا، وهي لم تواجه ذلك الاختبار قط.

لا شيء من هذا يعني أن العمل لم يكن يساوي 1.33 مليار دولار. ربما كان يساويها، وويسترن يونيون مشترٍ محترف يفترض أنه رأى ذلك. بل يعني أن الرقم مُدخل لا نتيجة، تمامًا كما حذّر التحفظ المكتوب في خطة الموسم عن الأرقام الخليجية، وأن قراءته لوحةَ نتائج لاستراتيجية التوزيع قراءة في العمود الخطأ.

الادعاء محل الفحص أن التوزيع المملوك هو أرخص قناة نمو. وهذا ادعاء قابل للاختبار، وقد وصل الاختبار دون أن يضطر أحد لتركيبه.

كان أحمد العنزي الرئيس التنفيذي لـstc pay. خرج، وأسس برق في 2023. وبرق بلا شركة اتصالات أم، وبلا قاعدة مشتركين، وبلا علاقة فوترة، وبلا شبكة معارض. أخذت ترخيص محفظة إلكترونية من البنك المركزي السعودي في يناير 2024، وفتحت للجمهور في الصيف. وخلال نحو ثلاثة أسابيع أعلنت أكثر من مليون مستخدم ونحو 500 مليون ريال محوّلة إلى أكثر من 200 دولة. وبعد سبعة عشر شهرًا كانت قد تجاوزت عشرة ملايين مستخدم، وأكثر من 500 مليون عملية، ونحو 73 مليار ريال من حجم التحويلات.

ضع ذلك مقابل السلسلة المعلنة من الشركة القائمة. بلغت stc pay ثمانية ملايين حساب في أربعة وعشرين شهرًا، ومعها شركة أم تملك 27.6 مليون مشترك جوال في السعودية، ويُذكر بنك stc عند أكثر من ثمانية ملايين عميل في 2025. المشغّل نفسه، منطلقًا من الصفر، تحرك أسرع بلا التوزيع مما تحرك به. هذه أقرب ما وصل السلسلة إلى تجربة مضبوطة، وهي تشير إلى عكس الدرس.

وهناك مجموعتان ضابطتان أخريان وتتفقان معها. urpay، التي بنتها نيوليب وتوزعها مصرف الراجحي، وهو أكبر مصرف تجزئة في المملكة بعدد العملاء، تعلن أكثر من ثمانية ملايين مستخدم. وبنك D360، الذي لم تكن خلفه شركة اتصالات ولا الراجحي، أعلن مليون عميل في أشهره الأربعة الأولى. فمحفظة مع شركة اتصالات، وأخرى مع أكبر بنك في البلد، وثالثة بلا هذا ولا ذاك، ورابعة بناها رجل ترك شركة الاتصالات، وكلها تهبط في النطاق نفسه أو أفضل.

حين يكون المتغير حاضرًا في النجاح، وغائبًا في نجاح مساوٍ، وغائبًا مرة أخرى في نجاح أسرع، فهو ليس المتغير. الذي سافر فعلًا بين stc pay وبرق هو المشغّل وما تعلّمه، وهذا درس الحلقة السابعة عشرة عن فحص ساعة المؤسس، معكوسًا: هناك وصلت القدرة إلى شركة جديدة مع الشخص، وهنا غادرت شركة قديمة بالطريقة نفسها. التوزيع اشترى التحميل الأول. أما العادة فبناها أحدهم، وذلك الأحد كان قابلًا للانتقال.

النسخة المفيدة من هذا لشركة ليست شركة اتصالات هي تسلسل، وتنفيذه رخيص.

أولًا، اكتب نسبة التحويل الفعلية لتوزيعك المملوك قبل أن تعدّه أصلًا. النسبة هي عدد من هم داخل علاقتك القائمة مقسومًا عليه عدد من بدأوا استخدام الشيء الجديد ولا يزالون يستخدمونه بعد تسعين يومًا. نسخة stc من هذه النسبة نحو ثمانية ملايين مقابل 27.6 مليونًا، أي أقل من الثلث، وهذه القراءة المتساهلة لأن البسط يعدّ عملاء لا مستخدمين شهريين نشطين. معظم الشركات تفترض أن النسبة عالية لأنها لم تحسبها قط. احسبها في عصر يوم واحد.

ثانيًا، افصل التحميل عن العادة في تقاريرك، بشكل دائم. مسجَّل، ومحمَّل، وفتح التطبيق، واشترك، كلها تقيس اللحظة التي أدى فيها توزيعك عمله. أما مموَّل، ومنفِّذ عملية، ومنفِّذ عملية مرة أخرى هذا الشهر، فتقيس ما إذا كان المنتج قد أدى عمله. اعرض المجموعة الثانية بجوار الأولى كل شهر، وتوقع أن تكون الفجوة محرجة في أول مرة، لأن جوهر القناة المملوكة أنها تسهّل المجموعة الأولى ولا تفعل شيئًا للثانية.

ثالثًا، اسأل أين تسكن الميزة فعلًا، واستخدم اختبار المغادرة. لو خرج من يدير هذا غدًا وأسس منافسًا، ماذا لا يستطيع أخذه معه؟ الترخيص يبقى، والميزانية تبقى، وشبكة التسوية تبقى. أما الحكم على ما ينبغي أن يكون عليه المنتج فلا يبقى. وإذا كانت قائمة ما يبقى قصيرة، فالميزة في الناس لا في البنية، وينبغي أن تُدار بوصفها مسألة أشخاص: تُدفع، وتُوثّق، وتُعلَّم، وتُمأسس، لا أن تُوصف في عرض تقديمي بأنها خندق.

وللشركة السعودية المتوسطة النسخة المحلية أضيق وأكثر شيوعًا من نسخة شركة اتصالات. التوزيع المملوك هنا عادة قاعدة عقود، أو شبكة فروع، أو قائمة عملاء المجموعة الأم، أو علاقات المؤسس، ويُقدَّم عادة في أوراق مجلس الإدارة بوصفه خطة نمو قائمة بذاتها. وهو ليس كذلك. هو محادثة أولى أرخص، تستحق أن تُجرى وأن تُحسب، ولا تجعل المحادثة الثانية أسهل مما كانت ستكون لغريب. خصّص ميزانية للمحادثة الثانية على حدة، لأن هناك يسكن الاحتفاظ والهامش، وهي البند الذي لا يُموَّل أبدًا حين تكون الأولى مجانية.

السعر الشهير حساب على حصة أقلية، وكان مجزّأً. الـ200 مليون دولار من ويسترن يونيون مقابل 15 بالمئة تعني 1.33 مليار بالقسمة، لكنها هُيكلت 133.3 مليونًا مقابل 10 بالمئة عند الإغلاق، و66.67 مليونًا إضافية مشروطة بترخيص بنك رقمي وافق عليه مجلس الوزراء في 22 يونيو 2021.

التاريخ والكيان تحركا معًا بين العنوان والمال. أُعلن الاتفاق في نوفمبر 2020 على محفظة اسمها stc pay. وأعلنت ويسترن يونيون الإتمام في 12 أكتوبر 2021، وبيانها يسمّي الشركة بنك stc.

نصف تقييم اليونيكورن كان نقدًا وضعه المساهمان للتو. حُدد رأس المال المدفوع عند 2.5 مليار ريال، مموّلًا بـ802 مليون من stc و750 مليونًا من ويسترن يونيون، مقابل تقييم ضمني قدره خمسة مليارات ريال. مضاعف مرتين على رأس المال المدفوع حقيقة عن ميزانية، لا حكم على استراتيجية نمو.

افحص الاسم في كل عدّ للمستخدمين، وهو يتغير هنا ثلاث مرات. ويسترن يونيون قالت أكثر من أربعة ملايين مستخدم نشط في نوفمبر 2020. وتيمينوس قالت أكثر من ثمانية ملايين حساب في مايو 2022، بلغتها في أربعة وعشرين شهرًا. ونتائج مجموعة stc لعام 2025 تقول أكثر من ثمانية ملايين عميل. وكان في المملكة 14.4 مليون عميل محفظة رقمية نشط في المجموع عام 2024.

المجموعة الضابطة هي الرجل نفسه بلا التوزيع. أحمد العنزي أدار stc pay، ثم خرج، وأسس برق بلا شركة اتصالات، وأعلن مليون مستخدم في نحو ثلاثة أسابيع وأكثر من عشرة ملايين في سبعة عشر شهرًا. وurpay خلف الراجحي تعلن أكثر من ثمانية ملايين، وبنك D360 أعلن مليونًا في أربعة أشهر بلا هذه الشركة الأم ولا تلك.

قل ما نجح، لأن الكثير نجح. stc pay كانت الأولى، وقرأت حاجة التحويلات قبل السوق بسنوات، وتجاوزت مليار ريال إيرادًا في 2022، واشترت عبر ويسترن يونيون شبكة تسوية ما كانت لتبنيها، وصارت أول بنك رقمي ينطلق في السعودية في يناير 2025، بإيرادات ربعية قياسية خلال ذلك العام.

هذه المادة جزء من سلسلة دراسات الحالة التسويقية من بناء قسم التسويق. الحلقة الثانية والعشرون سابعة الجولة الخليجية. والحلقة الثالثة والعشرون تذهب إلى تداول، إلى متجر تجميل جاء الطلب على طرحه أكبر مما احتمله السوق في يومه الأول. ذلك هو نايس ون.

عن بناء قسم التسويق

لا تملك أغلب الشركات مشكلة في التسويق، بل تملك قسم تسويق لم يُبنَ أساساً. بناء قسم التسويق هي استشارية متخصصة في تركيب أقسام تسويق منظمة وقابلة للقياس داخل الشركات المتوسطة في دول مجلس التعاون. نحن لا نُدير حملاتك، ولا نسلّمك عرضاً استراتيجياً ثم نغادر. نبني نظام التشغيل: الهيكل والقياس والملكية التي تحوّل التسويق إلى وظيفة يمكن للقيادة الاعتماد عليها. المنهج هو إطار BUILD، منشور ومُطبّق: كتاب، وبرنامج تعليمي، ومجتمع من المؤسسين والمسوّقين في الخليج يطبّقونه، وأدوات تشخيص تستبدل الافتراضات بالقياس. يُقدَّم بالعربية والإنجليزية، يقوده المؤسس.

رضا العايش

مُسوّق بانضباط مهندس برمجيات وعقلية عالم. عبر 40+ قسم تسويق في دول مجلس التعاون، بنى إطار BUILD ليحل المشكلة التي لازمته: مسوّقون أكفاء محاصرون داخل شركات لم تبنِ لهم قسماً.